本文来自微信大众号“广发港股战略”，作者为广发证券剖析师廖凌、朱国源。
事情：本周五（11月15日）证监会宣告全面推开H股“全流转”革新，并一起发布《H股公司境内未上市股份请求“全流转”事务指引》，引发商场高度注重。
就投资者关怀的四大问题，咱们以“四问四答”的方法具体剖析。
问答一：H股“全流转”之历史沿革与适用规划怎么？
2017年末以来，联想控股(03396)、威高股份(01066)、中航科工(02357)均顺利完结试点，本周证监会正式宣告全面推开H股“全流转”革新。
本次革新首要包含未在A股上市的H股，即“纯H股”。280家H股中，除掉116家“A+H”股，以及已完结“全流转”试点的3家，剩下161家公司适用于本次H股“全流转”新规。
问答二：H股“全流转”关于港股商场有何影响？
H股内资股股东与港股流转股股东“同股同权却不同利”，存在利益不协同、活动性差、估值长时间折价等问题。
而H股“全流转”革新可以起到处理“融资难”、促进“价值发现”和破除“活动性困局”等长时间成效，是促进港股“价值钟摆”向上回归道路上的“一大步”。
问答三：H股“全流转”与05年股权分置革新有何异同？
两者的相同点在于：实质上都是“盘活存量”，为非流转股引进商场化定价机制，下降大股东和中小股东的“信息不对称性”和“利益不共同性”。
但两次革新差异也较为显着，具体包含：1）定价逻辑不同，05年“股改”带来的溢价更为“显性化”；2）“对价补偿”是两次革新“技术上”最大的不同，H股“全流转”不存在补偿机制；3）虽然革新触及体量附近，但H股“全流转”影响程度显着低于05年“股改”；4）大股东均愈加关怀市值办理，但估计H股“全流转”后经过本钱运作以完结大股东减持的动力更弱。
问答四：哪些公司将较大程度获益于H股“全流转”？
咱们仅从试点规划、非流转股本占比、市值规划等表观要素下手，共挑选出24家H股公司供投资者参阅，首要会集在金融、电信服务职业。
中心假定危险：
革新试点不达预期；全球商场超预期动摇。
陈述正文
事情：本周五（11月15日）证监会宣告全面推开H股“全流转”革新，并一起发布《H股公司境内未上市股份请求“全流转”事务指引》，引发商场高度注重。
在港股再次“内忧外患”之际，H股“全流转”革新无疑带来一丝暖意，商场不乏“年代机会”、“严重革新”等标签化的谈论，也有声响以为本次H股“全流转”的含义比肩A股05年股权分置革新。但从已试点3家公司来看，H股“全流转”的成效差异显着，又让投资者对革新的实质、定价机制、久远影响添加几份置疑。
就投资者关怀的问题，咱们以问答的方法具体剖析，包含：1）革新沿革和适用规划？2）对港股潜在影响？3）与05年“股改”的异同？4）哪类要点公司或被触及？全体而言，H股“全流转”利在久远，是促进港股价值发现之路上的“一大步”。
1 H股“全流转”之历史沿革与适用规划怎么？
关于港股H股“全流转”的评论，最早可以追溯到2005年，但受制于本钱活动、税收等问题，前期仅限于学术与方针评论。2014年，AH商场互联互通正式注册，跟着互联互通的深化，为施行H股“全流转”供给了条件。
2017年末，证监会宣告对H股“全流转”进行试点。在联想控股(03396)、威高股份(01066)、中航科工(02357)均顺利完结试点的布景下，本周证监会正式宣告全面推开H股“全流转”革新。
H股“全流转”的适用标的有哪些？首要包含未在A股上市的H股，即“纯股”。
什么是H股？到现在，港股中资股共1127家，按公司类型不同，可分为红筹股（173家）、H股（280家）与民营非H股（674家）（图1）。H股公司在内地注册，事务在国内，与其它两类中资股最大的差异在于，H股公司仅将部分股权拿出在香港发行，而剩下内资股份不在香港商场流转。
按内资股份是否在A股上市，H股进一步分为“A+H”股与未在A股上市的H股。280家H股中，有116家公司一起在A股上市，即内资股份可在A股买卖。但关于未在A股上市的H股公司，则面对着内资股份无法在二级商场买卖流转的问题，除掉已完结“全流转”试点的3家，剩下161家公司可适用于本次H股“全流转”新规。
2H股“全流转”关于港股商场有何影响
因为内资股架构的存在，H股内资股股东与港股流转股股东“同股同权却不同利”，这一对立进一步对H股融资便当度、估值、活动性等多方面构成限制，使得商场相关标的长时间处于高度折价状况。H股“全流转”革新后，上述负面影响有望逐渐缓解，带动H股活动性和成交改进，进步价值发现和估值回归的或许性。
其一，H股“全流转”下降内资股架构公司融资本钱，处理“融资难”问题。
港股公司再融资发动程序简略，批阅条件宽松，能更高效地获得再融资资金。但比照2015年以来再融资规划，虽然公司数量差异不大（图2、3），H股公司再融资规划大幅小于红筹股，标明H股“融资难”的问题客观存在。
形成H股“融资难”现象的原因包含：一方面是因为H股在请求再融资时，一起遭到中国证监会的监管；另一方面，商场忧虑内资股股东与流转股股东利益不共同，在考虑H股再融资需求时更为稳重，直接进步了H股向商场融资的本钱。
而H股“全流转”革新后，外部潜在的融资目标将无需再忧虑“同股同权不同利”这一问题，使得H股再融资便当度有望进步。此外，内资股可流转也将便于大股东进行股权质押融资。
其二，内资股架构的H股公司估值高折价现象有望缓解，促进“价值发现”。
近年来H股（未在A股上市的H股，除掉A+H股）全体估值较悉数港股存在显着折价，从职业层面看，除地产职业H股估值显着高于悉数港股外，其他职业H股估值均低于或相等于悉数港股（图7）。
为何H股估值长时间存在高折价？咱们以为，这相同与内资股股东与港股流转股股通“同股同权却不同利”的弊端密不行分，两者之间存在直接联络。若未来内资股在港股流转，内资股东（尤其是大股东）将愈加注重公司的市值办理和股价走势，加上大股东和中小股东的利益趋于共同，公司办理结构有望得到优化。长时间而言，二级商场投资者对“大股东利益侵吞”的忧虑或许下降，促进“全流转”H股估值向合理中枢回归。
其三，进步港股总市值，改进公司活动性，破除港股“活动性困局”。
按最新收盘价核算，若悉数H股的内资股份均在港股流转，港股新增市值将超2万亿港元，约占现在港股市值的6.3%，对商场的全体影响并不大。
但因为H股多当选各类指数成份，在其流转市值进步后，“全流转”试点H股在指数中的权重占比将对应进步，将获得被迫资金净流入。
此外，除被迫资金装备外，H股“全流转”革新后，部分公司还有望当选港股通成份，获得南下资金增配。当选港股通成份需满意流转市值超越50亿港元之一条件，依据咱们测算，H股“全流转”完结后，流转市值超越50亿港元的公司将新增30家，其间部分公司有望当选港股通，获得南下资金增配。
而关于商场关怀的短期活动性冲击，咱们以为兜售危险确实存在，但无需忧虑。H股“全流转”并非“百利而无一弊”，虽然H股“全流转”或改进公司办理、进步活动性、促进价值回归等，但商场上仍忧虑大股东减持、活动性冲击等短期危险。其间注重点之一在于H股公司“全流转”革新敞开后，短期内或许面对很多股份减持压力。咱们以为，考虑到“纯H股”内资股市值占总商场份额不达7%，全体影响有限；且实践减持流程将逐渐进行，而大幅减持或遭到必定束缚，形成的冲击仍可控。
从已完结H股“全流转”试点的公司股价走势看，好像短期之内，投资者的忧虑并不显着。在试点完结后的30个买卖日内，除联想控股外，航科工、威高股份的股价相较大盘均获得相对收益。当然，试点公司中长时间的股价体现更取决于其公司办理、基本面、估值等许多要素的改变，不能混为一谈，需求个案剖析。
3H股“全流转”与05年股权分置革新有何异同
因为相同是为巨量非流转股引进商场化定价机制，H股“全流转”自试点之日起，常被投资者拿来与05年A股的股权分置革新进行类比。两者的相同点在于：实质上都是“盘活存量”，为非流转股引进商场化定价机制，下降大股东和中小股东的“信息不对称性”和“利益不共同性”，改进公司办理、企业办理和运营才能，并为后续本钱运作翻开空间，长时间均有利于本钱商场开展。
但无论是公司办理、成绩体现仍是股价趋势，3家已进行H股“全流转”试点的公司和当年A股“股改”的样本无法“混为一谈”。咱们以为，两者在定价逻辑、对价补偿、影响程度、后续本钱运作等方面仍存在显着差异：
榜首，05年“股改”带来的溢价更为“显性化”，而H股“全流转”前后内资股的定价逻辑并没有太多改变，且更偏长时间视角。05年股权分置革新前，非流转股不行买卖，全流转后商场对现金或股份补偿和本钱运作预期给予“溢价效应”；而因为内资股可在A股上市买卖，“全流转”前后定价逻辑共同，投资者更多注重革新后的基本面、公司办理等长时间逻辑是否存在根本性的改变。
第二，“对价补偿”是两次革新“技术上”最大的不同，H股“全流转”不存在补偿机制，因而带给试点公司的股价影响愈加“隐性化”。
第三，虽然革新触及体量附近，但H股“全流转”影响程度显着低于05年“股改”。两次革新触及的市值体量适当，为2.3万亿人民币比照2万亿港元，但H股“全流转”的目标是除掉“A+H股”后的161家纯H股，总市值仅适当于香港联交所上市股份总市值的缺少7%，和05年“股改”覆盖率约90%的景象不行同日而语。
第四，两次革新后，大股东均愈加关怀市值办理，但估计本次H股“全流转”经过本钱运作以完结大股东减持的动力更弱。其间的原因有客观要素，如H股活动性更差、股权转让更难、商场对本钱运作情绪更不友爱等；也有主观要素，例如纯H股估值全体偏低，大股东减持志愿更低。
综上，和05年“股改”悬殊，因为缺少补偿机制，H股“全流转”的成效更多取决于基本面、公司办理等长时间要素，短期影响当然存在，但并非中心要素。
4哪些公司将较大程度获益于H股“全流转”？
考虑到H股“全流转”革新可以起到处理“融资难”、促进“价值发现”和破除“活动性困局”等成效，投资者关于哪些公司或许获益较为注重。但正如咱们前文所述，公司中长时间的股价体现受H股“全流转”的影响程度需求个案剖析。
本文咱们仅从试点规划、非流转股本占比、市值规划等表观要素下手，挑选部分公司供投资者参阅——在可适用于H股“全流转”的港股公司中，咱们按非流转股本占比超60%、完结全流转革新后市值大于200亿港元这一规范进行开始挑选，共有24家公司契合规范，首要会集在金融、电信服务职业。
危险提示
革新试点不达预期；全球商场超预期动摇危险。（修改：任白鸽）
